虎爷

     以前,虎哥真的是不关心股市的，自从事金融行业后，稍有留意，但还是没有去深了解股市，那到底是什么原因让我深入了解股市的呢，这还得原由我娶了一个研究期货市场波段理论的老婆。

     我的夫人啊，不是虎哥吹牛，她从事期货波段理论研究达十七年之久，从以往的经历和过程中，虽说没有大起大落的亏赚，但还算是走得平稳。当然做每一行都得交学费的，你就是读书从幼儿园读到大学你也得交学费啊，我夫人在期货市场上也交了2、3百万元的学费，哈哈，她交学费的时候我们还不相识，当她不需要交学费的时候我就认识她了，大家说我是不是真的很幸运啊！正因为如此我有一个非常懂得股市的夫人，在她的说导和教导下，虎哥才深入了解股市市场的。

     特别是最近有关股市的讨论很多，夫人说“股市就像一个赌场 ”，引起我的兴趣，我下班回家后和夫人经常探讨中国的股市目前到底出了什么问题？

     我夫人说，与其说中国股市像个赌场，倒不如说它是个“寻租场”。

     在赌场，下注者都很谨慎。如果输了，你会很心痛，如果本钱输光了，你不得不出局，游戏也就结束了。但如果你赌输了，有人为你做出补偿，你当然愿意继续赌下去。后一种现象在赌场极难见到，但中国股市上却正在发生着，否则我们无法解释这么多年来股市持续存在的庄家操纵行为。

我们不能简单地认为中国股市就是一些聪明的、自私的、能够操纵市场的人欺骗那些没有信息的人，也就是所谓的“博傻”，至少这不是主要问题。可以说，中国的股市中所有入市的人平均起来都是得到好处的，否则，很难解释为什么这么多年来，大家都知道庄家操纵股市、上市公司欺骗中小股东，但仍然有那么多中小投资者还奋不顾身地往里冲，而且是进去的多退出的少。如果这些好处来自于企业效益的提高、上市公司业绩的改善，这没有问题，但现在看来不是这样。单就聪明程度而言，小股民与大庄家是一样的，我们不能在智商上怀疑他们。那他们为什么愿意受骗？合理的解释是他们预期从股市上获得的比失去的要多。问题就出在这里。　　

 举个简单的例子：我骗你１００元，但你知道被骗１００元后有人会补偿你１２０元，你一定会心甘情愿受骗，因为受骗后你自己也得到好处。虽然骗人的得到１００元，但被骗者得到２０元，何乐而不为？那么，这１２０元从何而来？我认为它是由证券市场的国家垄断性带来的。所以我认为说它像一个赌场不准确，说它是一个“ 寻租场”或许更恰当一些。

     国家怎么会平白无故地给股民掏钱？

     中国股市是国家垄断，垄断自然创造出租金。国家垄断就是把其它地方的资源不断地注入股票市场，所以只要参加这个股票市场，就可以分享一部分资源，除非运气特别不好。这里的资源不可狭义理解为银行资金等，它不一定表现为具体的钱。以琼民源转成中关村科技为例，琼民源的股票本来已经是一文不值，但在以１：１的比例置换成中关村科技的股票后，股价以37元开盘，比停牌时的23。49还高出58％。琼民源股民的暴利从何而来？显然是国家垄断。中关村科技里头最值钱的就是国家垄断形成的有形的和无形的资产。据说，仅“中关村”三个字的市值就不只一个亿。如果投资者预期投资这个企业垮了之后，其它有形无形的资源可能被注入时，或可以被置换成其他有背景的股票，这对投资者形成的预期会是什么？这大概就是王安讲的“股爷，您上坐”吧。

      第二个例子就是郑百文。这个企业的净资产已经是负的了，但为什么股价还会涨停板？三联为什么要花巨资买有名无实的郑百文？如果不是政府垄断的话，三联就没有必要去买这个壳，即使买，也不会出那么多钱。聪明的股民一定会想到，如果买这只股，只要最后的壳还有价值，甚至这个壳的价值可能比企业利润本身的价值还大，对投资者来说怎么都不会亏的。我们现在讲企业的真实价值是多少，是根据未来现金流总和的贴现值来估算的，投资者算企业的价值，最后的是个Ｒ ——残值。这个残值，在政府垄断股票市场的情况下，是非常高的。即使前面都是零，甚至是负的，只要后面那个Ｒ值钱，股票就值钱。所以投资者明白，郑百文壳的“ 残值”是很大的。

　　 从这两个例子（以及更多的例子）可以看出，只要政府继续对股票市场实行垄断，股市就充满了可供人们寻找的租金。这里所讲的国家垄断，包括对上市资格的垄断和对其它资源的垄断两个方面。有了对上市资格的垄断，任何一个企业，即使它的躯体死了，但它名下还挂着一个上市的资格，这个资格还很值钱。大量的没有上市的企业愿意付出代价获得这个壳，因为买壳比申请自己上市更可行，成本更低。同时，政府还控制着很多其它资源，股市上出现问题后，政府可以把其它地方的资源调动过来。琼民源垮了，有中关村科技；中关村科技垮了，还有别的什么科技注进去，政府可以不断地利用垄断的权力去置换它。而这两个垄断的任何一个都可以对投资者形成一个预期：买股不会亏。更何况，它们还可以结合起来使用。所以，我们的股市更类似一个寻租场。

    政府不断地把属于全社会的资源往股市里送，形成财富不断地在股民与非股民之间的再分配，而这个再分配比股民内部的再分配要厉害得多。

    政府垄断主要表现在哪些方面？

    准入限制是最重要的，如果这点取消了，壳就没有价值。但还不能完全解决问题，比如当一个企业要死了，政府可能因为某种原因不想让它死，就可以利用手中控制的资源往里注入，包括信贷等，泡沫可以持续维持，维持到资源耗尽为止。现在看来，政府的资源还可以利用很长时间，所以泡沫不会马上破灭，除非有非常剧烈的改革。

政府动员市场之外的资源来维系这个寻租场的动力何在？

    政府不一定是有意维持这个泡沫，而是没有办法，客观上形成了所有进场的人都不会亏的局面。

　　政府动员场外资源来维系这个寻租场大概有这样几个原因：第一，公司一旦上市，就产生了很多与上市企业有关的利益群体，也包括置入企业的相关利益群体。第二，政府官员要维护自己的业绩、政绩、形象。第三，地方政府之间在股市上的竞争，如果一个地方的政府不能挽救自己的上市公司，以后要上新的企业就更难。第四，股民比较集中，收益与损失非常直接，所以更有积极性闹腾，政府从政治安定的角度出发需要安慰股民。至于用场外的资源注入这件事，没有什么人有积极性阻止，因为本来你也得不到什么。第五，政府为了把更多的国企推上市，或者为了保持经济增长速度，必须维持股市的人气，也就是要维持中小股民的预期，否则光是庄家自拉自唱也玩不起来。

    股市里的人大概都明白，只有被骗的人不痛，至少不是特别地广泛地痛，庄家才能持续骗下去。否则，很难想象一个市场能持续地这样运行10年。我骗你一次不知道，两次不知道，那第三次你还不知道？

　   为什么有的股被炒得很厉害，有的没有？

　   第一，炒得厉害的一定是更容易获得垄断资源的上市公司。第二，有些股有题材，这些题材使得股民的行为容易协调起来。这就像人们更愿意谈论名人的私生活一样，大家都有议论别人私生活的嗜好，但你谈张三，我不认识，我谈李四，你不认识，这就很无聊。名人大家都知道，所以谈起来更有趣。在股票市场上，股民也要找“名人”，所以巨额亏损、ＳＴ都可以使一个企业成为炒的对象。当然，在没有题材的情况下，庄家就会想方设法制造题材。在博弈论里，这叫聚点均衡。

     即使政策对头，改变人们的预期也需要时间。如果股市自由进出，张继升还会收购郑百文吗？要补充的是，因为大量上市的是国有企业，有一句话，自己是掐不死自己的。政府怎么能下决心掐死国有企业？不会的。国有企业上市后，如果垮掉，地方政府能找出一百个一万个理由保它。这个地方的上市企业垮了，如果不保住，就会影响该地新上市国有企业的股票。如果地方政府希望它的企业一个接一个地上市的话，那就得垮一个保一个，这样才能维持市场对该地的信心。而人们的行为是由预期导致的。琼民源变成中关村科技，给股民造成了一个很大的也是不该有的预期。郑百文可能会好一点，但也好不到哪去。只要壳资源垄断着，公司垮了，尸体总会有人要——壳值钱。不是说证监会有意维持壳的价值，只要限制供给，也就是垄断了上市，事实上壳就肯定有价值。股民一发现它值钱，任凭你再怎么说都没用，大家要去寻租嘛。

    从政策研究制定到正式放松管制需要一个过程。目前企业上市仍然是一个复杂的程序，还要通过发审委，虽然与原来的叫法不同，但实际上还是审批制，所以仍然未能使壳不值钱成为一种预期。即使以后壳不值钱了，自已掐不死自己，只要政府还有资源，地方政府还仍然有资源往里放，泡沫还可以维持。

    李剑阁曾在《财经》上发表过一篇文章，指出，“高市盈率将套牢整个社会”，一年后，这不仅成了现实，而且成为庄家们及其一些学者们的一张底牌：反正我已经将你们全套住了，你们就看着办吧。　这有一种人质的含义在里边。如同劫持飞机的人一样，人质在我手里，你不让我飞到目的地是不行的。股市上容易形成这种情况，庄家也好，操纵者也好，实际上是抓着政府作人质，这个人质包括国有企业。股票质押贷款搞不好的话也会把银行的钱套牢，令政府投鼠忌器。

    广信破产，壮士断腕的魄力似乎还是有的。但目前的证券市场，用证监会副主席耿亮的话说，80％有庄。也就是说，几乎所有股票都被操纵或试图操纵。假如说制度扭曲的矫正需要一定时间的话，我们现在如何面对处处有庄的局面？

     核心问题不是有庄无庄，而是为什么庄家能持久地做下去？在目前的情况下，采取一些监管的措施还是必要的。有些监管措施在目前情况下究竟能够起多大作用可能需要讨论。我想强调一点，有些监管措施动机是好的，客观结果可能适得其反。举个例子，证监会规定，企业盈利３年，净资产收益率10％以上才可以配股，你认为客观上这会造成什么样的后果？那就是假报表　

     假报表是一个，更重要的是使上市公司更有积极性做短期投资，包括与庄家合谋炒作自己的股票。斯蒂格利茨和温斯1981年就有一篇文章，讲为什么银行实行信贷配给，利率定得越高，借款者必是越愿意冒风险的人，资金也更愿投向风险大的项目。证监会这个10％的规定可能与此是类似的。本来上市公司融了２亿元资金，投向一个前景相对好的项目，一般一两年内见不到效益，可能三年之后才真正有收入。但现在拿到钱的第一天起就受着10％的压力。那怎么办呢？只能搞一些短平快的项目，最方便的办法是用融来的钱炒自己的股票。所以上市公司能达到10％的，相当一部分是炒股上的收益比主业收益还要多。所以，仅就这个规定的后果而言，可能是更愿意冒险的企业来上市，而做长期投资的企业可能就不敢上市。所以证监会的监管措施一定要很好地研究、设计，要当作一个博弈规则而不是命令来研究。命令对应的是执行，而规则的作用是人家在这个规则下跟你玩儿，跟你博弈，你制定规则，他则有对策。

    还有一个重要的问题，中国的证监会所要博弈的对象不仅是众多的企业、投资者，还有块头很大的地方政府，所以许多规则能不能实施下去是一个很大的问题。就像国家税务局一样，它没法治国有企业。老百姓、私营企业不交税可以把他抓起来，国有企业不交税怎么抓？在这个意义上，措施能不能执行下去仍然是一个问题。　　   

     证监会提出了“摘牌”问题，能不能使“壳”失去价值？

     如果上市仍然是垄断的，政府仍然垄断着资源，“摘牌”的可能性就不会成为现实，市场的应对措施可能是提前重组，也就是说，企业在达到“摘牌”的标准之前，就被赶着重组了。

　   过去的证监会与地方政府、上市公司的关系是合作多过博弈，而本届证监会与他们则是博弈多过合作。　

     合作也是在博弈，所以更准确的说法是合谋。这一届证监会对自己的定位，是使它真正变成一个监管机构，而不是让它承担其它的功能。证监会原来存在着三重责任：帮助国有企业解困；提高总需求；保护投资者。并且，很长时期，前两件显然是其主要任务。要提高总需求，股市就得吹起来，吹起来必须要有“吹鼓手”，所以政策本身在某种意义上是要庄家帮证监会的忙，那你怎样去规范市场，保护投资者？

　   要使证监会起到监督作用，就必须使它的功能单一。但各国的经验证明，如果你的博弈对手是政府部门的话，胜算是不容易的。如何闯过这道坎呢？

　   最重要的是要解决产权问题。在现有的产权制度下，规则的制定者通常把自己当成参加者、当事人，本来该是第三方，却变成了第二方。

     短期内的办法就是应尽快使企业上市变成高度透明的自由选择，政府制定一些基本的规则，符合条件的都可以上市，使所有投资者都明白，买股票有相应风险，自己要想好。政府再也不会救那些应该破产的企业，为了事前的效率，就得损失一些事后的效率。

     但目前的监管很大程度上还是计划经济的做法。另外，对监管的必要性和有效性在很多时候也被大大高估了。

　   证券市场是需要一定监管的，但是如果没有内在的投资者自己承担风险的机制，这个监管不会起到应有的作用。如果每一个企业都不在乎他的名声的话，监管也毫无用处，除非把他抓起来。好多处罚落实不到个人，罚款数额也很小。如果有人操做一次能赚2000万，而发现的机率是20％的话，罚款的金额为１个亿以上才会有效果。